目标价格成大豆上方压制
DCE大豆受国产豆产量下降，多年临时收储政策导致国产豆市场流通量有限，以及目标价格支撑，在油脂油料板块走势一直较为独立，价格相对坚挺，但全球大豆及美豆供需状况大幅改善，整体豆类市场基本面偏空格局基本确定，短期弱势格局难以改变，进口大豆远期成本有进一步下降的空间，DCE大豆与进口大豆价差进一步扩大不利于DCE大豆价格上行，国内外大豆价差也存在回归的需求，技术上DCE大豆突破4660也存在一定的难度，更难突破今年4800元的目标价格，4800有可能成为大豆后期价格的天花板，操作上以4800作为中期的压力线沽空，在4600-4750区间可以介入空单，一旦突破4750则考虑止损，下方目标先突破年内震荡区间下沿4270。
主要观点
1. 2014/15年度大豆丰产格局奠定利空基本面；
2. 进口大豆价格优势明显，进口豆与国产豆价差大幅扩大；
3. 油厂大豆压榨亏损情况加剧。
一、 行情回顾
自7月以来，受美国农业部种植面积、季度库存以及6月、7月供需报告的连续利空影响，CBOT大豆走出一波连续下跌行情，国内油粕市场也是跌跌不休，但DCE大豆表现出很强的独立性，走势较为坚挺，1501、1505合约均处于年内的相对高位。
二、 影响因素及供需状况
1. 全球大豆供需状况持续改善
USDA8月报告预测2014/15年度全球大豆产量达到304.69百万吨，尽管较上月预测值小幅下调10万吨，但仍较上一年度增产7.34%，产量仍为历史最高水平，近3个市场年度全球大豆年均增产幅度达到8.38%，而年均需求增幅仅为3.25%，由于产量增幅远高于需求，全球大豆供需形势进一步改善，2014/15年度全球大豆期末库存和库存消费比均达到历史的最高水平。月度调整情况来看，2014/15年度全球大豆库存消费比又较7月预测值上调0.07个百分点至21.58%，为今年预测值的最高水平，供需趋于宽松呈现月度不断上调的局面，报告对豆类市场整体偏空。
图表 1：全球大豆供需平衡表 图表 2：全球大豆14/15年度供需平衡表(月调)
数据来源：USDA、首创期货 数据来源：USDA、首创期货
2. 美国丰产为大概率事件，供需形势明显改善
美国农业部8月报告将2014/15年度美国大豆单产从7月的45.3上调至45.4，产量 43万吨至历史的最高产量水平1.0385亿吨，产量较上一年度提高16%，而需求仅增长7.9%，产量增幅远高于需求导致2014/15年度美豆期末库存较上一年度大幅增加789万吨至1171万吨，期末库存和库存消费比均回升至8个市场年度的最高水平，美豆库存紧张的局面大幅改善。月度调整方面，8月报告主要上调了产量预期，出口量、国内压榨量及国内消费需求基本维持7月的预测值，而期末库存较上月预测值上调42.5万吨，库存消费比也上调至今年预测值的最高水平，供需进一步改善。
图表 3：美国大豆供需状况 图表 4：美豆14/15年度供需状况月度调整
数据来源：USDA、首创期货 数据来源：USDA、首创期货
截至8月25日当周，美豆结荚率达到90%，高于5年平均水平；从优良率来看，本年度大豆种植开始至目前，美豆优良率一直高于往年同期，目前美豆已临近收割期，从美豆良好的生长状况来看，14/15年度美豆丰产将是大概率事件。
图表 5：美国大豆历年结荚率 图表 6：美国大豆历年优良率
数据来源：USDA、首创期货 数据来源：USDA、首创期货
3. 2014/15年度南美大豆供需预期进一步趋于好转
USADA8月报告维持对巴西、阿根廷2014/15年度大豆产量、出口及国内压榨需求预期，但同时下调了两国大豆期初库存，预测2014/15年度大豆库存消费比均将较上一年度大幅增长，巴西将回升至9.55%，而阿根廷将达到历史的最高水平31.22%，两个南美大豆主产国大豆供需状况较为宽松。
图表 7：巴西大豆供需平衡表 图表 8：阿根廷大豆供需平衡表
数据来源：USDA、首创期货 数据来源：USDA、首创期货
4. 中国大豆产量继续下降，国产豆与进口豆供需有别
据国家粮油信息中心数据显示，受种植收益影响，我国大豆播种面积呈现持续下滑的趋势，大豆产量也持续下降，预计2014/15年度国内大豆产量较上一年度进一步下降至1150万吨，低于USDA1200万吨的预测值。国产大豆产量远远满足不了我国强劲的大豆压榨产需求。2014年7月中国大豆进口量创下单月进口最高水平，达到747.5万吨，今年前7个月我国已累计进口大豆4168万吨，较去年同期进口量增长20%，2013/14年度大豆进口量已达到5930万吨，较上一年度同期增幅达到21.53%。由于大豆进口量大幅增长，国内进口大豆港口库存一直居高不下，但目前国内正处于养殖业旺季，油厂保持一定的开工率和进口大豆消耗，截至9月4日，国内主要港口大豆库存为674万吨，低于前期710万吨以上的库存水平，仍处于历史的较高水平。据国家粮油信息中心预测数据，预计2013/14年度中国大豆进口量为6700万吨，而USDA供需报告预测值为6900万吨，如果按两个机构的预测值，即本年度后两个月我国进口量均在500万吨上下，但实际上海关预计8月到港量将达到600万吨以上，预计后期港口进口大豆库存仍面临一定的压力。
图表 9：中国大豆供需平衡表
数据来源：国家粮油信息中心
由于国内大豆产量连续下滑，再加上2013/14年度仍对大豆实施临时存储大豆，导致国产大豆供应仍较为紧张，价格出现大幅上涨。政府从5月中旬开始竞价销售临储大豆，截至9月2日，今年共举行了17次临储大豆拍卖，从6月中下旬以来，成交率呈现明显下降的趋势。成交率不高的主要原因是：一方面，国内大豆消费增长以榨油需求为主，食用豆消费需求增速不明显，国内近两个多月来，压榨亏损情况日渐加剧；另一方面，全球大供需状况大幅改善导致国际市场大豆价格大幅回落，国产豆与进口豆价差明显扩大，进口大豆成本优势削弱了对国产豆竞拍需求的积极性。
图表 10：临时存储大豆拍卖成交情况 图表 11：国产豆与美豆价差走势
数据来源：WIND、首创期货 数据来源：WIND、首创期货
图表 12：国内油厂大豆压榨利润情况 图表 13：中国主要港口进口大豆库存 (万吨)
数据来源：Wind，首创期货 数据来源：中国海关，首创期货
5. 比价关系分析
从DCE大豆指数与玉米指数比例关系来看，从2011年以来，大豆玉米比价关系就一直在1.82-1.95区间，目前比价关系处于波动区间的上沿，从大豆玉米比价关系来看，后期大豆上涨空间并不是很容易。另外，将CBOT大豆活跃月份折算成理论到港成本与DCE大豆活跃月份收盘价进行比较，目前两者价差处于近两年的低位，DCE大豆价格远高于CBOT豆价，但在美豆及全球大豆供需趋于宽松的背景下，后期CBOT大豆下行的压力仍很大，DCE大豆独善其身，单边上扬的可能性不大。
图表14：DCE大豆指数与DCE玉米指数比价 图表 15：CBOT大豆活跃合约折算成本与DCE大豆活跃合约价差
数据来源：Wind，首创期货 数据来源：Wind，首创期货
三、 后期关注焦点
南半球大豆播种面积及天气因素
今年市场一直关注的厄尔尼诺天气的炒作未能掀起大浪，而随着美国大豆收割期的临近，美国大豆产区天气因素对产量的影响日渐减弱，后期天气炒作将逐步转向南美市场。目前已有2014/15年度南美大豆的增产预期，后期将密切关注南美大豆产量的天气情况。
四、 技术分析
CBOT大豆指数周线图看，CBOT大豆大幅下跌后已接近1000的整数关口，而此线也是美豆2007年前长期震荡区间的上沿，预计豆价在此线会有一定的争夺，但从形态上来看，下方一旦突破1000，可能就形成了长期下跌M头，下方还有很大的下跌空间。
图表 16：豆粕1501合约日K线图
数据来源：文华财经、首创期货
从DCE大豆日K线图来看，自2013年下年以来，DCE大豆在4275-4660区间震荡，走势相对较为强势，目前正处于震荡区间的上沿，上方突破还是面临较大的压力。
图表 17：DCE大豆指数日K线图
数据来源：文华财经、首创期货
五、 后市展望及投资建议
DCE大豆受国产豆产量下降，多年临时收储政策影响国产豆市场流通量有限，以及目标价格支撑，在油脂油料板块走势一直较为独立，价格相对坚挺，但全球大豆及美豆供需状况大幅改善，整体豆类市场基本面偏空格局基本确定，短期弱势格局难以改变，进口大豆远期成本有进一步下降的空间，DCE大豆与进口大豆价差进一步扩大不利于DCE大豆价格上行，国内外大豆价差也存在回归的需求，技术上DCE大豆突破4660也存在一定的难度，更难突破今年4800元的目标价格，4800有可能成为大豆后期价格的天花板，操作上以4800作为中期的压力线沽空，在4600-4750区间可以介入空单，一旦突破4750则考虑止损，下方目标先突破年内震荡区间下沿4270。