豆粕供需矛盾再现 后市上涨空间有限
资金需求推动国产大豆销售导致价格维持稳中趋弱运行；由于巴西罢工问题未解决及节后可能备货，豆粕短线延续震荡反弹，但是国内供需矛盾可能再度恢复，加上全球大豆供应宽松格局未改，豆粕回调压力将逐渐加大，后市上涨空间有限；国内外需求疲软，构成豆油上涨阻力，预计后市豆油反弹走势趋弱，可能呈现冲高回落走势，中线仍以振荡筑底为主。
一、市场行情回顾
（一）期货市场回顾
就2015年2月期货盘面表现来看，美豆出口需求表现良好，数据利好对CBOT大豆市场形成支撑，不过随着南美大豆进入收割期，市场对未来供应宽松预期限制了期价的上涨幅度，2月美豆期价从低位小幅反弹；美豆粕月初延续低位振荡走势，随后因需求强劲而形成一小波涨势；美豆油则跟随美原油走势呈现先扬后抑的走势。截止2月27日，美黄豆5月合约月涨幅6.61%左右；美豆粉5月合约月涨幅在5.68%附近；美豆油5月合约月涨幅在8.96%左右。
国内方面，由于春节长期食品企业停产、务工人员返乡等因素影响，市场走货量明显下降，价格涨跌乏力，连豆期价呈现横盘振荡走势；由于节前饲料企业备货及长期油厂陆续停机，国内豆粕部分油厂库存减少，对价格形成支撑，再加上外盘小幅反弹，提振豆粕期价温和上涨；在印尼政府提高三倍生物柴油补贴以及原油超跌反弹等因素的共同推动下，豆油期价探低回升。截至2月26日收盘，连豆主力1505合约报4284元/吨，月下跌65元/吨，幅度为1.49%；豆粕主力1505合约报2808元/吨，月上涨107元/吨，幅度为3.96%；豆油主力1505合约报5558元/吨，月上涨210元/吨，幅度为3.93%。
（二）现货市场回顾
国产大豆现货方面，2月因春节长期食品企业停产、务工人员返乡，导致市场走货量明显下降，价格涨跌乏力，贸易类型主体采购态度相对谨慎。截至2月10日，5个主产省国有企业大豆收购量仅13.1万吨，较去年同期下降264万吨。截至2月25日，主产区平均收购价为4225元/吨，较上月末下跌40元/吨。
进口大豆现货方面，2015年1月进口大豆688万吨，同比增加16.2%，尽管低于2014年12月进口量，但高于往年同期水平，油厂开机率因长期而下滑，国内进口大豆库存大致在520-550万吨之间，供需略显偏松，进口大豆港口分销价延续下滑趋势，截至月底大致在3180元/吨附近，较上月末略微下降。
国内豆粕现货方面，2月上旬国内饲料企业为春节期间备货，加大豆粕采购，而油厂长假前开机率显着下降，油厂库存减少，使得豆粕现货价格表现坚挺，不过国内禽猪存栏不及往年，后市豆粕饲料需求不容乐观。截至月末，产区油厂CP43豆粕均价为3067元/吨。
国内豆油现货方面，春节前油厂备货行情结束，现货市场交投趋于平淡，豆油库存下滑趋势放慢，不过因前期库存明显消化，供应压力明显改善，现货价格维持相对稳定，2月份四级豆油现货价格大致在5550-5700元/吨区间内运行。
二、影响因素分析
（一）市场焦点转向南美，美盘反弹空间受限
从美国农业部（以下简称：USDA）具体预估数值来看，由于1月天气炎热干燥因素影响，USDA2月报告环比下调巴西大豆产量100万吨至9550万吨，与此同时阿根廷上调100万吨至5600万吨，抵消了巴西产量下调产生的影响，南美大豆维持丰产前景。另外，USDA将美国大豆年末库存调低6个百分点至3.85亿蒲式耳，全球大豆年末库存随之小幅减少152万吨至8926万吨，尽管数值下调，但仍远远高于去年6625万吨。由此可知，全球大豆供应宽松格局仍未改变，令CBOT大豆期价中线承压，限制其反弹空间。
市场焦点转向南美市场，关注大豆上市节奏。1月巴西天气异常导致大部分预测机构调降产量，但产量预估普遍仍为创纪录数值，降雨天气导致收割进度放慢，截至2月底，该国收割率为20%，落后于去年同期的30%。南美另一大豆主产国的阿根廷近两个月主产区天气表现良好，利于作物生长，促进单产提高，从而加强市场对该国大豆产量的增产预期。3月份随着巴西大豆收获活动进一步开展以及阿根廷早播大豆开始收割，未来两三个月南美大豆陆续上市。其造成的中期影响包括两个方面：一方面，加剧与美国大豆的出口竞争，由于市场能以较低的价格获得南美大豆，因此美国大豆的需求季节性放缓，削弱需求带来的支撑；另一方面，在收割上市期间，市场对南美丰产预期转变成实质性供应增加，使得大豆进口成本下降，令大豆市场整体承压，
当然，南美上市节奏是影响未来三四个月全球整体供应情况的关键，后市需持续关注。从往年来看，南美运输出现罢工屡见不鲜，会对大豆市场构成间歇性支撑，从2月下旬的巴西罢工活动可见一斑。2月18日巴西卡车司机开始了抗议燃料价格高企的活动，国内的柴油以及原材料供应受到干扰，该国大豆收获及出口面临威胁，消息提振美国大豆及豆粕市场延续震荡反弹走势。活动进行至第六日巴西全国劳工联盟CUT介入罢工，建议卡车司机以及运输企业暂停罢工的提议并没有马上奏效，不过预计协议短期内可能达成，届时消息利好出尽，盘面走势回归原本基本面。
（二）美豆需求劲头难以延续，播种面积需重点关注
在市场对南美收割令市场供应增加预期下，预计美豆需求劲头难以延续。一方面，截至2月12日当周，2014/15年度累计出口3950万吨，约占USDA对出口最新预估数值的81%，随着销售进度的深入，预计美国大豆总体销售步伐放缓。另外，截至2015年2月19当周，美国大豆出口检验量为961749吨，低于之前一周的1336578吨，是去年10月份以来首次低于100万吨。本年度迄今的累计出口检验量的同比增幅进一步缩窄，亦反映出美国大豆出口正在出现季节性放慢。另一方面，据美国全国油籽加工商协会（NOPA）的月度数据显示，该协会会员企业在2015年1月份压榨了1.62675亿蒲式耳大豆，相当于443万吨，是历史同期最高水平，但较2014年12月的1.65383亿蒲式耳出现下降。在美国豆粕出口量后期减少的预期下，美国国内难以维持如此高水平的压榨量。
在旧作销售高峰期过后，在未来两三个月里美国农户准备春耕，新季度大豆种植面积成为影响远期大豆供应的重要因素，因此需重点关注此方面信息。美国农业部在年度农业展望论坛上公布的数据显示，预计2015-16年度美国大豆种植面积为8,350万英亩，略低于去年的8,370万英亩，这一数据出乎市场意料之外，低于市场预期的报告数据一出使得美盘受到支撑，呈现振荡反弹走势。笔者认为美国大豆种植面积还存在向上调整的可能，这是因为美国5月大豆与玉米合约比价仍有利于提振农户种植大豆意愿。美国农业部每年公布两次种植报告，其中3月底公布大豆、玉米灯作物的年度种植意向报告，将在4月1日公布的此报告对美盘走势有着重要影响，后市需重点关注。
（三）资金需求促进销售，国产大豆继续承压
由于价格低廉的进口大豆冲击国产大豆压榨需求，东北油厂开工意愿萎靡，加之食品需求增速有限，企业对收购国产大豆的积极性弱于往年，截至2月10日，内蒙古、黑龙江等5个大豆主产区累计收购大豆173万吨，较去年同期下降226万吨。节后南方大型批发市场购销启动，但成交清淡，各地销售价格基本与年前一致，北方市场正月十五后交易逐步恢复，随着供需双方入市，市场购销活跃将有所回暖。总体来看，节后国产大豆购销缓慢恢复。由于年后农户备耕资金需求提高，出售意愿提高，加之农户手中余粮量偏高，市场供应的增加或令大豆价格继续承压。
大豆上市以来价格偏弱运行，直补政策难以扭转大豆种植收益低于玉米的态势，农户种植大豆的积极性受到影响。尽管直接补贴金额发放之后，农户的收益会得到一定弥补，但由于发放至农户手中的时间在4-5月，晚于大豆播种期，农户可能因为资金不足而造成大豆播种面积下降，对远月大豆期价构成底部支撑。
（四）3月为进口大豆淡季，制约粕油供应增幅
2015年1月我国大豆进口量为688万吨，环比下降19.3%，同比增长16.4%，也是1月进口量的历史最高水平。1月大豆压榨量在730-750万吨左右，国内大豆库存有所下降。2-3月份我国进口量将出现季节性下降，预计月均进口量在450-480万吨左右，3月可能会出油厂大豆供应相对偏紧的情况。4月开始随着南美大豆陆续到港，进口量开始恢复，4月进口量预计在500万吨左右，届时国内进口大豆供应料再度转向宽松。总体来看，未来两三个月里，国内进口大豆供应先转向略偏紧，再逐渐过渡到宽松格局。
目前国内压榨利润有小幅盈利，考虑由于年前饲料企业补库，压榨厂库存下降导致豆粕现货价格上涨，预计短期内压榨利润或延续盈利现状，有利于节后油厂开机率的恢复。但是由于3月进口量出现季节性回落，开机率难以恢复至节前的超高水平，在压榨原料供应稳定的情况下，开工率维持正常水平的概率较大，一旦油厂压榨原料出现青黄不接的情况，油厂开机率将有所下滑，制约下游产品豆粕及豆油的供应增幅。
（五）受制于压榨原料供应，豆粕库存增幅放缓
由于春节前饲料企业补库，再加上假期油厂停机，国内豆粕库存出现下降状态，截至第8周国内豆粕库存为70.6万吨，比2月初减少12.7万吨，略高于上年同期的68万吨。虽然压榨利润相对稳定，有利于促进开机率，但是3月份处大豆进口淡季，制约下游产品豆粕的供应增幅，加上节后会出现一波备货预期，预期3月中旬前豆粕现货表现相对坚挺。
（六）禽畜存栏水平偏低，饲料消费需求低迷
在经历春节前禽猪存栏高峰期过后，3月份我国禽猪养殖进入淡季，存栏水平处于相对偏低水平，尤其是生猪。2014年12月能繁母猪存栏量为4190万吨，环比连续十七个月下滑，亦是6年来最小值，这制约未来生猪补栏能力，而1月生猪存栏量环比下滑3.8%至40555万头，继续创出2009年以来的最低纪录，2月存栏量进一步下滑是大概率事件，偏低的存栏水平将造成豆粕饲料需求低迷，抑制豆粕现货价格的上涨空间。
（七）需求淡季到来，豆油库存或止跌回升
2月份春节油厂停机放假，因此豆油供应减少，库存继续下滑，不过由于消费终端亦低迷，下降幅度有限。如上文所述，受制于大豆进口量偏低，豆油供应增长幅度相对有限，与此同时节后油脂消费淡季到来，料需求增幅亦出现明显放缓，供需双方进入胶着状态，国内豆油库存下滑趋势恐难维持，可能呈现小幅回升的趋势，构成豆油现货价格上涨的阻力。
（八）单产恢复速度加快，棕榈增产推升库存
棕榈油单产恢复速度较快，2月产量降幅或收窄，再加上出口需求疲软，不利于2月底库存进一步下滑，从而削弱了对棕榈油价格的支撑作用。另外，3月份后棕榈油处于增产周期，再加上前期的洪涝大幅改善土壤墒情，提高棕榈油单产，尽管3月份的产量增幅相对有限，但是后市市场对产量增加的预期将压制棕榈油价格，从而拖累油脂市场。
（九）CFTC基金持仓分析
CFTC持仓数据显示，1月大豆净多占比实现由正转负的转变，从近三周的基金空单头寸持续增加而多单持续减少来看，大豆市场中线仍处于偏空氛围。豆粕在豆类中表现强劲，但净多持仓继续下降，显示美豆粕买盘获利了结增加，后市上涨空间相对有限；豆油净多占比小幅回升，主要是因为多头减持幅度小幅空头，显示多空交投较为谨慎，趋势性走势还未到来，总体仍以振荡筑底为主。
三、总结及后市展望
巴西罢工问题持续发酵及种植面积预估低于预期利好于豆类市场，使得美盘短期振荡反弹，但是运输阻碍并未改变南美丰产格局，随着时间推移，供应压力将逐渐显现，大豆市场中线仍以弱势格局为主。后市美豆期价面临需求强弱出现转变及种植面积预估的调整，可能呈现区间振荡格局，需格外关注4月1日公布的USDA美国大豆新作种植意向报告对市场的影响。
具体品种展望：
连豆方面，节后国产大豆购销缓慢恢复。由于年后农户备耕资金需求提高，出售意愿提高，加之农户手中余粮量较多，市场供应的增加或令大豆价格继续承压，预计东北大豆仍将延续稳中趋弱运行，建议中线在4380-4420元/吨区间择机抛空，止损4460元/吨，目标4150-4200元/吨。不过预计2015年大豆播种面积继续下滑，对价格构成底部支撑，故而不宜过度看空连豆期价。
豆粕方面，当前国内豆粕库存出现下降状态，且3月份处大豆进口淡季及节后有备货预计，短线现货价格相对抗跌。但是禽畜存栏水平偏低，未来两个月饲料消费需求低迷，供需矛盾可能再度恢复，加上全球大豆供应宽松格局未改，豆粕回调压力将逐渐加大，后市上涨空间有限，建议豆粕1509合约前期多单在2900元/吨上方分批离场，待上涨动力消耗完，反弹走势接近尾声以逢高抛空为宜。
豆油方面，因大豆进口量偏低，豆油供应增长幅度相对有限，同时节后油脂消费淡季到来，料需求增幅亦出现明显放缓，供需双方进入胶着状态，国内豆油库存可能呈现小幅回升的趋势，构成豆油现货价格上涨的阻力，预计后市豆油反弹走势趋弱，可能呈现冲高回落走势，中线仍以振荡筑底为主。